【按：感谢叶林老师给我机会去聆听刘燕教授分享对作为监管法的“资管新规”的真知灼见。As rumor goes，在美国，法学教授不学点“旁门左道”（历史、文学、社会学、金融、会计、人类学、数学、心理学、经济学等），仅仅心无旁骛研究法学本身，似乎已经无法在法学院继续待下去。的确，多学科的交叉，多重视角的观察和研究，在今天变得非常重要。知识增长多在边缘处。我从刘燕教授的演讲中受益良多。叶林老师、汤欣老师以及楼建波老师的精彩评论也给人颇多教益。下面的小文是事前准备的一个书面发言提纲，由于在现场心情比较激动，记不清自己曾经胡言乱语些什么，肯定没有直接用这个提纲。现用公号发出来，请师友方家教正，】
　　1. 让民商法归民商法，让监管法归监管法
　　我基本赞同刘老师的观念，大资管行业的上位法不仅仅是信托法，可能包括公法和私法两种上位法。但是从私法层面，个人还是主张应确立信托法为资管领域基本法的地位。
　　对于实务部门而言，信托法的存在感非常有限，实务中应用比较广泛的是监管的规则（较多的是部门规章）。应当承认，在金融领域，监管规则的重要性长期被私法学者所忽视，刘燕老师的观点让我们重新审视监管规则的重要性。民商法的规则鼓励交易自由，其对恣意自由的限制是通过事后（ex post）的民事责任；在金融领域，由于系统风险巨大，仅仅靠事后责任的救济可能于事无补，事前（ex ante）事中的门槛限制和过程监管对于防范金融风险，已经变得越来越重要。甚至可以说，监管规则也在某种程度上重塑了实务部门的交易模式。
　　但是，不能仅仅靠监管规则去规范资管关系，资管关系背后的基本民事法律关系应当厘清。不厘清资管关系的上位私法，资管纠纷就无法正确的适用法律。司法中过去较多适用合同法等处理资管相关纠纷，如此无法确认资管计划管理人的信义义务，而只是按违约处理。包括忠实义务、注意义务在内的信义义务很少被法院引用，这对保护投资者是不利的。在私法层面，承认信托法是资管行业的基本法似乎阻力不大；在监管层面，需要一个信托业法，作为信托法的特别法。另外当然还需要完善作为金融商品交易法（私法和监管法一体）的证券法等。
　　最近几年，在最高人民法院的判决中，都承认了对监管规则的违反不影响信托交易的合法有效性。当然，在监管文件多属部门规章的背景下，“无效必须是违反法律行政法规当中效力性强制性规定”的逻辑是否要当做“铁律”机械适用，值得探讨。
　　2. “家族类似性”和信义关系法（fiduciary law）
　　之前笔者主张，信义关系是在委托法律关系的基础之上构建的法律关系群——代理、居间、行纪、合伙、公司、信托均属于这个大家族的成员。如果认为理论上存在一个信义关系法的话，这个法律领域最典型的规则就是信托法的规则。其他如代理、合伙等和信托关系存在或远或近的距离。在英文背景下，代理内部的类型比较复杂，其中有全权代理（discretionary mandate），有所谓的长期代理权（durable powers of attorney）等，其与信托的差异就非常有限了。
　　笔者曾经写过一篇博文，主张在某些场景下区分代理和信托是不重要的。代理和信托同属于信义关系，代理人也要受忠实义务以及善管注意义务的约束（虽然程度不同）；在资金作为管理标的的情况下，所有权是否转移的区分变得不再重要；若不涉及资管机构破产，信托财产是否独立也变得不再重要。原本，商事信托基本上属于自益信托，在自益信托中，信托对于委托人=受益人而言的破产风险隔离功能已经很弱。而且，无论是信托还是代理，该资金在管理人收回之前都应具有和管理人（受托人/代理人）的财产破产隔离的功能。
　　但是，该文只是强调在某些场景下，信义关系内部的空隙可以无限弥合。毋庸置疑，规范层面上，代理和信托的制度差异仍然是十分巨大的。
　　从资管行业来看，当然不好说所有的资管计划都是信托关系，比如有不少是以有限合伙作为结构的，理论上也可以存在公司制的资产管理方式。即便如此，把资管关系确立为信义关系是没有疑问的。
　　但是，在现有的法律框架下，说信义法是资管行业的上位法似乎显得詰屈聱牙。记得去年曾经听到英国慈善信托委员会的法务官员解释英国的慈善法的各种法律关系，他认为慈善法中的法律关系——无论是慈善基金会中的内部构造还是慈善信托的构造，都属于信义关系，但是这个术语对民众而言太艰涩了，所以整个英国慈善法的条文中几乎没有出现信义关系的表述。既然我们已经有了一个信托法，不如把信托法解释为信义关系的基本法，所以信托法是资管关系的上位私法，应该是可行的。
　　3. 对“资管新规”的“爱的徒劳”（love’s labor lost）
　　个人一直主张，不要立法崇拜，要用解释论解决问题。但是，缺乏作为基础设施的上位监管法律，无法协调和证券法、商业银行法等所确立的“分业经营分业监管原则”的矛盾问题。针对这种矛盾有两种反应：第一种是鸵鸟政策，不承认非信托资管计划为信托法律关系（例如牵强地把银行理财解释为代理关系），以为这样就不违法了；第二种是直视问题，承认现在的资管业务在实质上是信义关系，然后制订信托业法，修改证券法和商业银行法，应对混业的现实和发展趋势。这需要所谓的“顶层设计”。顶层设计法制化的实现途径是制订法律层面的监管规则。
　　而通过作为部门规章层级的“资管新规”，无论领导如何重视，都无法实现中国金融监管的系统性变革，仅能算作是对信托业法等在内的行业和业务监管法律的一个拙劣的替代。
　　4. 资产证券化业务的特殊性
　　刘老师敏锐地注意到，新规征求意见稿中排除了资产证券化业务作为资管业务。资产证券化业务和一般的资管计划和信托计划的区别可能在于，证券化更多的是结构化的框架（优先/劣后分级），真正的投资方虽然以优先级委托人=受益人的身份存在，但是其基本上是固定收益的取得者，因此，类似债权人（参见Schwartz的分析）；而以资产进行融资的劣后委托人=受益人是剩余索取人，更像是典型的信托受益人，其特殊之处在于结合了债的投资和权益类的投资者/融资者）的不同风险-收益偏好。
　　在实践中，狭义信托业（信托公司从事的信托业）中除了作为信贷资产证券化的载体之外，结构化（类证券化）的运用已经变得非常普及，是一种不符合典型的资产证券化做法的“准资产证券化”。刘老师把资管业务称之为投资信托、把资产证券化业务称之为融资信托的划分有一定道理，但个人并不完全赞成。例如信托公司作SPV的信贷资产证券化业务的投资信托的属性是很明显的。实际上，目前的信托公司的信托业务（也包括大量的非信托资管业务）大多是融资方发起的（过去我们一直批评信托计划是“项目导向”而非“委托人导向”，偏离信托的本源），只不过有时融资方是在信托端出现（作为劣后级委托人），有时是在交易端出现（作为债务人或者被投资人）。在资产证券化业务中，信托受托人要为不同类型的受益人提供不同的服务：对投资者（优先级委托人=受益人）而言，是取得获得预期收益率代表的收益；对于劣后级的受益人而言，其取得的是剩余收益。受托人对两种受益人的信义义务不因受益权的内容不同而有本质的不同。
　　5. 美国资管业务的私法基础
　　根据笔者查阅的有限资料，美国OCC的监管文件中，把资产管理业务划分为传统的受信服务、零售经纪业务、投资公司服务、托管和证券代持服务等（asset management activities include traditional fiduciary services,retail brokerage, investment company services, and custody and security-holderservices），这些业务包括传统的信托业务和所谓的中间业务，其核心仍然是信义关系。该监管文件在其参考文献当中，主要引用的理论文献是《信托法重述》和斯科特等的信托法著作[Restatement of the Law, Trusts, 2nd and 3rd, The American LawInstitute，Scott and Fratcher, The Law of Trusts (4th edition, 1988)][1]。另外，作为资产管理业务核心的私人信托业务（personal fiduciary activity）的监管指南几乎可以理解为是对金融信托法的重述。资管业务关系在私法上属信托关系似乎是没有疑问的。

　　[1]虽然信托法重述把商事信托排除在讨论范围之外，但是，并不能翻过来说商事信托就不适用信托法理。