一
　　强制要约收购制度是上市公司收购过程中的一项重要的法律制度。我国《股票发行与交易管理暂行条例》（以下简称《暂行条例》）第48条和《证券法》第81条之规定体现出了强制要约收购制度之理念，在实践中也出现了像宝安上海公司收购延中公司，恒通公司收购棱光公司等案例。透过诸多案例可以看出在立法上仍然存在许多不足之处。本文将首先对强制要约收购的概念、特征以及立法理念加以阐述，然后结合各国强制要约收购之立法模式，在比较中评析我国相关立法之不足，并提出笔者若干完善建议。
　　强制要约收购，即投资者或其一致行动人直接或间接持有一个上市公司已发行的股份，使其持有表决权股份达到公司有表决权股份总数的法定比例后，有义务依照法律的规定和要求向上市公司的全体股东发出要约，收购该公司股份的行为。强制要约收购对于持有法定比例股份的股东来说是义务，对于其他股东来说是赋予了是否出售其股份的选择权利。
　　强制要约收购制度具有以下几个特征：
　　（一）法定性，所谓法定性即指强制要约收购的条件、过程、方式都是由法律加以明确规定的，投资者或其一致行动人在收购目标公司时必须依法行事，严格遵守法律规定，履行法定义务，不得按其自由意思自主行事，其本身是一种义务性规范。
　　（二）强制性。强制要约收购是法律赋予收购人的一项强制性作为义务，收购人必须履行，不得任意变更或放弃，否则将受到法律的制裁，其本身是一种强制性规范。
　　（三）全面性、普遍性。依照法律规定，强制要约收购应当是向上市公司的全体股东发出全面要约，即坚持全面持有人原则；而且强制要约收购应是全面要约收购，即对目标公司的所有股东持有的股份进行收购，以取得100％的控股权。[1]
　　（四）统一性，强制要约收购要按法定程序由收购人向其他股东发出内容统一的要约，收购人对所有受要约人应一视同仁，对所有受要约人的收购条件应保持相对一致，不能对不同的股东加以差别对待，乃至歧视待遇。
　　二
　　法律作为调整社会利益关系的规范，其本身即是一种价值观念的体现。任何一种法律制度的创设也必然有其自身之价值追求。那么法律创设强制要约收购制度之目的何在，亦即其立法理念为何呢？综观各国学者之理论，强制要约收购制度的立法动因大致可归纳为两种解释：
　　（一）为使股东获得公平待遇。因为在收购实践中，常常会出现收购人以较低成本完成收购的情况。首先，收购方以优惠的低价格收购目标公司的部分股票，在取得目标公司控制权后，便利用其在公司中的权利排斥非控股股东参与公司事务的权利，蓄意使他们的利益遭受损失，使他们在公司内部处于一种“囚徒的困境”，然后收购方再提出一个较低的价格收购公司的剩余股份。这时身处困境的非控股股东就可能被迫接受这种不公平的交易价格，出售自己的股份。在这整个过程中，最先出售其股份的人可能获得高于平均水平的收益，而最后被迫出售其股份的人则可能蒙受损失。
　　显而易见，在这样的过程之中，目标公司中大小股东的地位是不同的，大股东往往能以优势价格出售其股份，而小股东由于消息闭塞、缺乏经验而受到盘剥，承担较大损失。这是违背各国公司法所普遍认同的“同股同权”原则和民商法民事主体公平平等原则的。因此必须要设立一种制度改变这一不公平现象，使所有股东获得公平待遇，因此强制要约收购制度便应运而生。
　　对于这一理论有些学者并不赞同。他们认为，多数股权本身比少数股权更具有价值，含金量更高，收购方从大股东处得到的绝不仅仅是股票本身的价值，还取得了公司的控制力。收购人可以凭这种控制力使公司按符合自己利益的方式经营，降低其投资风险，因此也就减少了投资的成本。所以大股东持有的股份因其规模而具有高于零散股的“控制溢价”，不应当要求大小股东以相同的溢价出售其股份。而且如果把这种控制权转让的溢价平等地由大小股东分享，就会导致公司控股权转让对控股股东之吸引力的丧失，使公司失去控股权转让的诸多良机，公司也就失去了通过公司新经营者高效的经营获得利益的机会。这必将使整个上市公司所有股东的利益蒙受损失。另一方面，强制要约收购也会产生收购成本增加，效率降低等负面影响，不利于节约和合理使用社会资本。
　　（二）为赋予控股股东撤出公司的权利。根据这一解释，小股东购买某一上市公司股票，就失去了对其投资的控制，他们做出这种投资决定，主要是出于对公司的当前经营管理者的能力及道德品质的信任。如果公司的控制权发生了转移，小股东就失去了做出这种决定的依据，既然他们无法影响控制权的转移，他们应有公平的机会撤出其投资。但是，如果他们一起在股市上出售其股份，就必然因股市价格下跌而蒙受损失，这对他们是不公平的。特别是当公司是被集团公司所收购而成为其一员时，这种问题更加突出，因为母公司很可能为本公司或整个集团公司的利益，滥用其在子公司中的控制地位，损害子公司广大股东的利益。正因为如此，法律要求无论何时控制股东出售其股份。每一个其他股东都享有相等的机会，以相同的价格和相同的比例出售自己的股份，撤回自己的投资。
　　一些反对强制要约收购制度的学者认为，收购者取得公司控制权只是取代原控制股东的地位，并没有对目标公司少数股东的地位产生影响，而且也不能因此妄断收购人在取得控制权以后便会掠夺公司的财产，因为也完全存在收购人控股后改善经营管理提高公司股份价值的可能性。如果这样，对目标公司所有股东来说都是有益的。所以强制要约收购制度不是必要的。
　　三
　　笔者认为，对股东获得公司待遇解释持否定意见的观点，虽然有利于降低成本，增加控制权转让和公司营利的机会，但它却公然抹煞小股东利益，许可收购者给予目标公司小股东歧视待遇，并将其排除在收购交易的大门之外，这严重违背了“同股同权”原则。而且这种肆意践踏、剥夺少数股东自由转让股份权利的做法也必然导致控股股东对少数股东不尽其信托义务的恶性循环，进而对股东民主原则和对公平平等原则的践踏。如果民商法最基本的原则和民商事主体最基本之权利都无法得到保障和得以实现，何谈社会经济关系之正常流转，何谈民商事交易之安全？
　　再者，公平和效率都是我国立法过程中的价值取向，二者相互影响，相互制约。公平是效率的基础，效率是公平的目标和结果，不能因为对二者中任何一方的追求而放弃或忽略另一方。笔者认为，达到二者的相对制衡是十分重要的，二者不可偏废。我国的立法政策主张“效率优先，兼顾公平”。但仅根据“优先”二字便放弃公平的做法，其实是只见树木，不见森林，未在根本上感悟这一政策之真谛。如果没有公平，那么追求高效率也为空中之楼阁。因此，在我国市场经济体制还不健全，社会主义证券市场以及相关立法还不够成熟和完善的情况下，通过设立强制要约收购制度，给予大小股东平等待遇，坚持平等原则，对于改善上市公司管理，规范证券市场，优化资源配置都具有十分重要的意义。
　　另一方面，笔者认为不论收购者出于何种目的收购目标公司股份，是希望改善经营管理也好，还是为了掠夺目标公司财产也罢，强制要约收购制度由股东自己去判断，自主决定其是否出售股份，而不受外界其他因素干扰，也符合民商法“意思自治”原则。此外，强制要约收购制度实质上对大股东也是有利的，因为在强制要约收购中，收购人要对全体股东以相当的价格（一般不低于取得控股权的价格）发出要约，进行全面收购，拥有这样财力的股东并不很多，客观上也阻止了部分股东的增设行为，从而有利于大股东维持其地位。因此，笔者认为建立强制要约制度是十分必要，也是十分重要的。
　　综观各国强制要约收购制度之立法，条目众多，规定各异，但究其根本，简而言之，无非是两种模式：即英国模式和美国模式。所谓英国模式，即以英、法、比等国家为代表的立法模式。这些国家的立法都充分认可了强制要约收购制度的合法性，并均对细节问题加以规定。所谓美国模式，即以美、德、荷等国家为代表之模式，在这些国家的立法中，并未规定强制要约收购制度，而是采取了一些其他方式来规范上市公司的收购行为。
　　（一）英国模式
　　1、英国是最早实行强制要约收购的国家，英国《城市法典》第10条规定：“任何人或其一致行动人在获得或巩固一家公司的控制权时，有义务向其他股东发出一项全面要约；任何人计划进行可能引起此义务的购股行为时，必须在购买股票之前确保本人目前有能力并且将来有能力全面履行该收购要约。”在该原则基础上，《城市法典》第34条规定：“当任何人及其一致行动人获得一家公司30％或30％以上表决权时，无论是否在一段时间内获得或通过一系列交易行为获得，或者任何人及其一致行动人获得一家公司30％至50％表决权后，在12个月内又取得2％以上该公司表决权的，则有义务向该公司有各类股票的所有股东发出要约，收购目标公司的全部股票，除非收购与合并工作组允许部分收购。”为保护股东利益还规定了在要约期间要约人不得以其他方式购买目标公司的股票。另外，英国还规定了强制要约收购义务的豁免条件和对部分要约收购的若干要求与限制。
　　2、法国的规定是：当收购人取得目标公司1／3的股份时，有义务向目标公司的其他股东要约收购目标公司剩余2／3的股份，而且其价格可以是证券交易所委员会认为可以接受的任何价格。但是，当收购人取得目标公司50％以上股份时，他就负有按照最高价格发出全面收购要约的义务[2]。
　　3、按比利时法律规定，收购人获得目标公司的控制权并不必然导致强制要约收购义务，只有当收购人按照高于市场价格收购时，才会发生该义务，这时他应按照取得控制权所支付的最高价格进行全面收购。
　　（二）美国模式
　　在像美国、德国、荷兰等这样一些证券市场十分活跃的国家都没有强制要约收购制度。在美国，对目标公司股东平等权利的保护，主要是通过规定公司董事即控股股东对公司及其他股东严格的信托义务来实现的，美国公司收购的一个最大特点是伴随着大量诉讼。美国联邦及州法院对收购活动的每一个环节都进行深入的司法审查。如果公司董事或股东未尽到法定义务，必然会面临着非控股股东的起诉，并为其行为所造成的损害承担责任。即使收购人完全做到了公正标准的要求，对收购人条件不满意的股东仍可以提出对其股份进行评估的要求，并按评估所确认的价格向收购方出售其股份，此权利称为评估权。总之，美国商业生活中最重要的特点是控股股东随时处在非控股股东的诉讼威胁之下。所以在实际收购中，收购人为防止诉累，往往倾向于取得控制权之后对剩余股份发出全面收购要约收购。也就是说在美国这样收购诉讼大量存在的国家，股东权利可以受到很好的保护。但并不能因此就对强制要约制度存在之必要性产生怀疑，因为在缺乏全面司法审查保护，没有如此良好法律环境的国家，强制要约收购制度仍不失为一种很好的、行之有效的保护小股东利益的制度。
　　四
　　由于我国缺乏像美国那样全面、缜密的司法审查保障，相关立法也并不完善，因此设立强制要约收购制度仍是十分必要的。法律的生命不仅是逻辑，重要的是经验[3]。由于目前我国法律法规的相关规定仍然存在诸多缺陷和不完善之处，因此，借鉴别国立法的成功经验，取人之长，补己之短，对我国强制要约收购制度之完善是十分必要的。结合上文对各国立法模式之分析，笔者认为，我国强制要约收购制度立法应在以下几个方面进行补充和完善。
　　（一）根据我国《证券法》和《暂行条例》规定，我国对强制要约收购义务人只规定为普通投资者，没有规定“一致行动人”原则，也没有“一致行动”相关问题的明确规定，但有关一致行动的案件在实践中却时有发生。我国首例上市公司收购案一宝延风波就是这类问题的典型案例。相比之下，英国《城市法典》，香港、澳大利亚等国家、地区都有相应的规定，美国也有类似的规定，称为“群体视为一人”。所以无论从理论出发，还是根据司法实践的需要，在我国立法中明确“一致行动”问题是必要的。所谓一致行动，指两个以上的自然人或法人在收购过程中，相互配合以获得或巩固目标公司控制权的行为。采取一致行动的股东所持有的股份应看作一个人持有。当持有股份达到法定比例时，必须履行持股披露或强制要约收购义务。这一原则确立的目的在于避免收购者联合他人分散购买目标公司股票的行为，防止收购人钻法律空子，使强制要约收购制度更加缜密。所以，我国立法应当借鉴他国之立法经验，把强制要约收购义务人扩充为投资者或其一致行动人。再者，笔者认为对一致行动人的范围也应加以界定，即一致行动人究竟包括哪些主体，我想不应仅仅局限于收购人的关联公司，还应包括以合同、协议或者没有书面协议但积极参加的合作者等等。因为这些人在实质上与收购人的关联公司起到的作用是一致的，如果仅仅局限于关联公司，很可能给一些收购者以规避法律之机。
　　（二）立法中对“间接”和“直接”问题没有加以明确规定。间接控制即以取得目标公司控制权为目的而取得控股公司的控制权。比如A公司持有上市公司B50％普通股，而C公司这时又已取得了A公司的控制权，实际上这时C公司已间接控制了B公司，那么C公司是否因此而发生强制要约收购的义务呢？如果此时D公司又控制了C公司又该如何处理呢？按照有的学者观点，借鉴英国《守则》的有关规定，一是B公司构成A公司财产的主要部分；二是控制A公司的目的是为了控制B公司。只有在这种情形下才发生强制要约收购义务。[4]
　　（三）我国立法对全面要约收购和部分要约收购未加以明确区分。所谓部分要约收购是指以取得目标公司部分控股为目的的要约收购。它与前面所述全面要约收购的区别在于：在全面要约收购场合，受要约人接受要约的，收购人应收购其股份；在部分要约收购的情况下，如果受要约人接受要约的数额超过要约中规定的最高数额，收购人只是按比例购买受要约人提供的股份。笔者认为，强制要约收购应为全面要约收购而不是部分要约收购，因为：第一，如果收购人持有目标公司30％以上有表决权的普通股却只是负有部分要约收购义务，则会造成目标公司股东的不公平。此时，未接受要约的股东的利益可能由于收购人滥用其权力而遭受损害；第二，部分要约收购限制了小股东的自由选择的权利。由于处于劣势地位的小股东往往由于信息闭塞等原因无法知道其他股东是否接受要约，这样为了使自己避免不接受要约而产生的不利益，其只能推定他人也接受，所以其实质上丧失了自由选择权。但也并不能因此而无视部分要约收购的优越性，因为其可以降低收购成本，提高效率，有利于公司控制权市场的形成。并且参照各国立法例，凡是设立了强制要约制度的国家都承认部分要约收购的合法性，只是限制程度不同而已。鉴于我国上市公司结构的特殊性，我国法律也应该承认部分要约收购之合法性。因此，只要收购人不会造成持有30％以上普通股权，就应允许其进行部分要约收购，反之，则应负强制要约收购义务。
　　（四）我国立法对强制要约收购义务豁免条件没有加以明确规定，而只是规定由证监会行使豁免权，这样关于该义务豁免就成了无章可循的“黑箱操作”，必然会大大损害证券市场法律的权威性和严肃性。笔者认为，为了维护证券市场公平、公开、公正原则，保护股东利益，规定强制要约收购义务的豁免条件十分必要，并且至少应包括以下几条：
　　1、义务人证明其未获得实际控制权。《证券法》规定了30％启动比例，是以法律推定达到这一比例时持有人获得了目标公司的控制权为前提的。因此，如果持有人能证明其未取得公司控制权，亦即还有其他股东持有更大比例或相同比例股份时，就应当允许豁免其要约义务。
　　2、经公司其他股东同意。强制要约义务的目的是保护公司其他股东尤其是小股东的利益，如果他们做出同意的真实意思表示，法律应尊重他们的自由选择权利，豁免收购人的强制义务。
　　3受让控股权益是挽救目标公司所必须的。如果向收购人出售其控股权是使目标公司免于破产所必须的条件，从而使公司股东利益得到相对较好的保护，也应豁免其要约义务。
　　4、当公司合并、分立导致子公司控股权转移时。在此情况下，控股权的转移对其他股东的利益很少会产生重大的不利影响，所以此时也应豁免其强制义务。
　　5、持股人主观上非故意而持有少量超过限定比例的股份。这时，只要持股人在一定时期内转让其超额部分给其他无关联人，即应豁免其义务。
　　（五）如果当收购人持有某一上市公司普通股超过法定比例以后，却因缺乏足够财力无法向全体持有人发出全面收购要约，亦即其无财力达到lOO％控股，那么该如何处理呢？法律对此也未加以说明。笔者认为，如果符合上述豁免条件即可豁免，否则，如果收购人还选择收购目标公司股份，则必须先出售其超过30％的部分给其他无关联人，然后再允许其在法律规定的条件下进行部分要约收购。
　　作者　吉林大学法学院
　　邮编　130012


【注释】
[1]宋永泉《论上市公司公开收购的法律问题》《中国法学》1999年第5期。
[2]Eddy Uymeersh，the Mandatory Bid：A Critical View，in Hopt Dymeersch（ed）European TakeoversLaw and Practice，1992．P355．
[3]张文显主编：《法理学》高等教育出版社，北京大学出版社出版，1999年版，第6页。
[4]代越：《强制性公司收购要约的若干法律问题》，载于《法学评论》，1998年2月第5期，